資本市場に関する基礎的知識

この章で覚えておきたいこと

発行市場は会社が新たに資金を調達する市場、流通市場は投資家同士が既発行の有価証券を売買する市場です。
株式上場のメリットは資金調達の円滑化、株式の流動性向上、知名度や信用力の向上です。
株式上場のデメリットは開示負担や内部管理体制整備の負担、買収による経営権リスクなどです。
上場審査基準は、数値や形式で見る形式基準と、会社の中身をみる実質基準に分けて整理します。
実質基準では、関連当事者取引、事業計画の合理性、成長可能性がよく問われます。
過去問には旧市場区分が出ますが、現在の制度と無理に混ぜず、問題文の時点の制度で解くことが大切です。
グロース市場と TOKYO PRO Market はどちらも成長企業と関係しますが、投資家層と上場審査の考え方が異なります。

基本知識

資本市場は発行市場と流通市場に分かれる

資本市場は、企業が外部から資金を集め、投資家が株式や社債を売買する仕組みです。試験では最初に、会社に資金が入る場面なのか、投資家同士の売買なのかを見分けます。

発行市場は、会社が新株や社債を発行して投資家から資金を受け取る市場です。公募増資や社債発行は発行市場の話です。ここでは有価証券の発行者である会社に資金が入ります。

流通市場は、すでに発行された株式や社債を投資家同士で売買する市場です。上場後に株式の売買が活発になるのは流通市場の働きです。流通市場で売買が成立しても、その代金が直接会社に入るわけではありません。

この区別は、直接金融の理解でも重要です。会社が事業資金を調達する場面は発行市場、株式の換金性や価格形成を支える場面は流通市場と整理します。

株式上場の意味とメリット・デメリット

株式上場とは、会社の株式を証券取引所の市場で継続的に売買できる状態にすることです。上場すると、会社は発行市場で公募増資などを行いやすくなり、流通市場では株式の換金性が高まります。

上場の主なメリットは、資金調達手段の多様化、株式の流動性向上、社会的信用や知名度の向上です。知名度が高まると、取引先や採用活動にも好影響が及ぶことがあります。

一方で、上場にはデメリットもあります。代表的なのは、継続開示や適時開示への対応負担、内部管理体制やコーポレートガバナンスの整備負担、IR対応の負担です。また、株式が広く流通するため、買占めなどによる経営権への影響も無視できません。

試験では、メリットだけを並べた選択肢や、流通市場の効果を発行市場の効果と混同させる選択肢がよく出ます。上場は資金調達をしやすくしますが、常に会社に有利なことばかりではない点を押さえます。

上場審査の形式基準

上場審査基準のうち、形式基準は客観的に確認しやすい入口条件です。市場ごとに具体的な数値や要件は異なりますが、考え方は共通しています。

形式基準で見られる代表例は、株主数、流通株式数、流通株式比率、時価総額、利益、純資産、事業継続年数などです。いずれも、一定の市場規模や流動性、継続性を備えているかを確認するための基準です。

過去問では、細かい数値の暗記そのものよりも、どの項目が形式基準に当たるかが問われやすいです。数字や有無で判定できるものは形式基準と考えると整理しやすいです。

ただし、制度改正や市場再編により具体的な数値は変わります。そのため、試験で表や注記が与えられている場合は、現在の知識よりも問題文の条件を優先して読み取ります。

上場審査の実質基準

実質基準は、上場会社として投資家保護の観点から問題がないかをみる基準です。形式基準を満たしていても、会社の中身に問題があれば上場できません。

実質基準では、企業経営の健全性、内部管理体制、企業内容やリスク情報の開示の適切性、事業計画の合理性、成長可能性などが見られます。ここでは単なる数字ではなく、会社の実態や説明の一貫性が重要になります。

特に過去問で頻出なのが関連当事者取引です。役員や親会社、主要株主などとの取引は、取引の必要性、条件の妥当性、利益相反のおそれ、開示の適正性を慎重に確認します。契約書があるだけでは足りず、第三者との取引と比べて不当に有利または不利でないかが問われます。

また、成長企業向け市場の問題では、事業計画の合理性や成長可能性が論点になります。将来の売上や利益を楽観的に書けばよいわけではなく、市場環境、競争優位、必要な経営資源、資金計画との整合性まで含めて判断されます。

旧市場区分と現行市場区分の読み方

資本市場の過去問では、旧市場区分がそのまま出題されます。したがって、現在の市場区分を知っていても、まずは問題文がどの時点の制度を前提としているかを確認する必要があります。

現在の東京証券取引所の一般投資家向け市場は、プライム市場、スタンダード市場、グロース市場です。これに対して、過去問では東証一部、東証二部、マザーズ、JASDAQスタンダード、JASDAQグロース、ヘラクレス、ジャスダックなどの名称が登場します。

ここで大切なのは、旧市場区分を現在の市場に機械的に一対一対応させないことです。たとえば、成長企業向け市場という性格は旧マザーズやJASDAQグロースと現行グロース市場で共通しますが、審査項目や具体的基準はその時代の制度に従います。

グラフ問題や沿革問題では、ジャスダックが店頭登録市場を前身とすること、マザーズやヘラクレスが新興企業向け市場として整備されたことなど、制度の流れを読ませる出題があります。細部を丸暗記するより、どの市場がどのような企業層を想定していたかを押さえるほうが有効です。

グロース市場と TOKYO PRO Market の違い

グロース市場は、一般投資家も参加することを前提にした成長企業向け市場です。成長可能性を重視する点に特徴がありますが、一般投資家が売買するため、継続開示や市場運営上のルールが求められます。

これに対して TOKYO PRO Market は、主として特定投資家を対象とするプロ向け市場です。一般投資家向け市場とは投資家保護の仕組みが異なり、投資家層を限定する代わりに、上場審査や開示の設計も別建てになっています。

ここで注意したいのは、TOKYO PRO Market が「審査がない市場」でも「開示が不要な市場」でもないことです。投資家が限定されているため一般市場とはルールの構造が異なるだけで、適格性の確認や上場後の管理は必要です。

試験では、成長企業向け市場という印象だけでグロース市場と TOKYO PRO Market を同じものとして扱うと誤りになります。一般投資家向けか、特定投資家向けかを最初に確認すると整理しやすいです。

J-Adviser の役割

TOKYO PRO Market を理解するうえで欠かせないのが J-Adviser です。J-Adviser は、上場を希望する会社に対して、上場適格性の確認、上場準備の助言、上場後の継続的なサポートを行います。

一般投資家向け市場では、証券取引所が定める上場審査基準に基づいて審査が行われますが、TOKYO PRO Market では J-Adviser の関与が制度上の中心的役割を果たします。したがって、J-Adviser の存在は TOKYO PRO Market の特徴そのものです。

過去問では、「プロ向け市場だから手続が簡単」という理解だけでは不十分です。J-Adviser が関与して上場適格性や継続的な開示対応を支える仕組みまで含めて押さえる必要があります。

この章のまとめ

資本市場の論点では、まず発行市場と流通市場を分けて考えます。会社が資金を受け取るのは発行市場、投資家が売買して流動性や価格形成を担うのは流通市場です。

株式上場は、資金調達や信用力向上に役立つ一方で、開示負担や内部管理体制整備の負担、経営権リスクを伴います。上場審査では、株主数や時価総額などの形式基準と、関連当事者取引、事業計画の合理性、成長可能性などの実質基準を分けて整理します。

市場区分の問題では、旧制度と現行制度を混ぜないことが重要です。現行の一般投資家向け市場はプライム市場、スタンダード市場、グロース市場ですが、過去問では旧名称がそのまま出ます。また、TOKYO PRO Market は特定投資家向け市場であり、J-Adviser の関与が重要な特徴です。

一次試験過去問での出方

2011年第16問では、ジャスダック、マザーズ、ヘラクレスの推移を題材に、旧市場区分の沿革や位置づけを読み取らせました。

2012年第17問設問1では、関連当事者取引が上場審査のどの観点で問題になるかが問われ、取引条件の妥当性や開示の適切性が論点になりました。

2012年第17問設問2では、JASDAQグロースの審査項目として、成長可能性や事業計画の合理性に関わる説明を判定させました。

2013年第20問では、発行市場と流通市場の違い、上場による資金調達効果と経営権リスクが空欄補充で問われました。

2013年第21問では、マザーズと TOKYO PRO Market の違いが出題され、一般投資家向け市場と特定投資家向け市場の区別が問われました。

2017年第21問では、旧市場区分ごとの形式要件を表から読み取り、株主数、流通株式比率、利益基準などを判定させました。

2019年第22問では、マザーズの審査内容として、成長企業向けという印象論ではなく、表にある事業計画の合理性などの文言を正確に読む力が問われました。